全球兩種科技金融體系對(duì)比分析
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發(fā)布日期：[2021-01-20]
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我們從科技金融的一個(gè)相關(guān)領(lǐng)域及三個(gè)主要組成部分，即科技成果轉(zhuǎn)化[ 科技成果轉(zhuǎn)化模式雖然不是科技金融體制的組成部分，但是科技金融最關(guān)鍵的前端環(huán)節(jié)，從源頭上決定了種子企業(yè)的數(shù)量和質(zhì)量，在這里我們將其作為一個(gè)重點(diǎn)環(huán)節(jié)進(jìn)行分析。]、商業(yè)銀行、風(fēng)險(xiǎn)投資和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，通過(guò)設(shè)立機(jī)制、與科技企業(yè)結(jié)合模式、運(yùn)行特征、執(zhí)行效果的對(duì)比分析來(lái)說(shuō)明直接融資模式和間接融資模式的行為差異，力圖找出與科技型小企業(yè)需求相匹配的金融體系的根本特征。一、科技成果轉(zhuǎn)化
英國(guó)和日本擁有大量的科研成果，正如上一部分的分析表明，英國(guó)和日本每百萬(wàn)人申報(bào)專(zhuān)利數(shù)量與美國(guó)接近，但是在科技型新企業(yè)的創(chuàng)辦和科研成果轉(zhuǎn)化上成效不如美國(guó)顯著，主要原因在于他們沒(méi)有創(chuàng)立一套鼓勵(lì)個(gè)人從事科技成功轉(zhuǎn)化的體制。
美國(guó)鼓勵(lì)個(gè)人從事創(chuàng)業(yè)。美國(guó)的科技成果轉(zhuǎn)化模式最為徹底和堅(jiān)決，美國(guó)政府長(zhǎng)期堅(jiān)持以財(cái)政的形式無(wú)償資助科學(xué)研究，將由國(guó)家投資所產(chǎn)生的科技成果的專(zhuān)利申報(bào)權(quán)直接賦予科研成果的單位和研究人員，并且規(guī)定相關(guān)高校和研究院所必須拿出一定的科研經(jīng)費(fèi)用于科研成果轉(zhuǎn)化。這種規(guī)定清晰地界定了科研成果的產(chǎn)權(quán)，充分調(diào)動(dòng)了科研人員創(chuàng)辦科技型企業(yè)轉(zhuǎn)化科研成果的積極性；財(cái)政資金資助科研成果轉(zhuǎn)化，對(duì)于創(chuàng)辦科技型企業(yè)也起到重要推動(dòng)作用。在美國(guó)，主要是個(gè)人或者創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)通過(guò)創(chuàng)辦小型公司實(shí)現(xiàn)科研成果轉(zhuǎn)化，這種機(jī)構(gòu)投資風(fēng)格比較開(kāi)放和進(jìn)取，往往容易在一些重大技術(shù)領(lǐng)域和新興領(lǐng)域取得成就，例如互聯(lián)網(wǎng)、新能源、電子計(jì)算機(jī)等充滿(mǎn)想象力、對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生革命性影響的公司或者行業(yè)往往誕生在美國(guó)，這成為美國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)領(lǐng)先的源泉。
英國(guó)科研人員創(chuàng)業(yè)受限。英國(guó)的基礎(chǔ)科學(xué)研究在全球是處于領(lǐng)先地位，但是學(xué)校過(guò)于注重科研人員的純粹性，在一定程度上限制了他們從事科研成果轉(zhuǎn)化工作。例如英國(guó)2000年引進(jìn)的期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃規(guī)定，只能在總資產(chǎn)低于3000萬(wàn)英鎊的獨(dú)立中小企業(yè)中應(yīng)用期權(quán)激勵(lì)，受風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)不能夠執(zhí)行期權(quán)計(jì)劃。而且受期權(quán)計(jì)劃激勵(lì)的員工必須絕大部分時(shí)間都在企業(yè)內(nèi)工作（美國(guó)不少于25小時(shí)），對(duì)于科研人員來(lái)說(shuō)，為了創(chuàng)業(yè)，很難繼續(xù)原來(lái)的研究工作，提高了創(chuàng)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。這就限制了大學(xué)或者研究機(jī)構(gòu)科研人員創(chuàng)辦企業(yè)，這是導(dǎo)致英國(guó)科技成果轉(zhuǎn)化率低的重要因素。
日德轉(zhuǎn)化主體開(kāi)拓性差。德國(guó)和日本科技成果轉(zhuǎn)化的主體是大企業(yè)。例如，在德國(guó)的研究人員中，大約2/3在大型企業(yè)工作，研究成果歸大公司所有，由大公司實(shí)施科研成果轉(zhuǎn)化。這種體制的弊端在于有兩個(gè)方面：一方面研究方向偏于保守，由于德國(guó)和日本是傳統(tǒng)的工業(yè)化國(guó)家，大型企業(yè)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)基本上都是汽車(chē)、電子、鋼鐵、船舶等傳統(tǒng)行業(yè)，他們技術(shù)創(chuàng)新的主要方向就是加強(qiáng)主營(yíng)業(yè)務(wù)，對(duì)技術(shù)實(shí)施改進(jìn)、提高生產(chǎn)效率；由于公司戰(zhàn)略的限定，他們的主要目標(biāo)是強(qiáng)化核心競(jìng)爭(zhēng)力，圍繞傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)展開(kāi)技術(shù)創(chuàng)新和科研成果轉(zhuǎn)化；對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)周期、高投入的新興領(lǐng)域，他們?nèi)狈ν顿Y動(dòng)機(jī)，投資行為偏向保守。這導(dǎo)致德國(guó)和日本等國(guó)很難進(jìn)行革命性領(lǐng)域的開(kāi)發(fā)研究和產(chǎn)業(yè)化；事實(shí)證明，一些戰(zhàn)略性新興領(lǐng)域，包括互聯(lián)網(wǎng)、航空航天等都不是在這些國(guó)家進(jìn)行開(kāi)創(chuàng)性研究和產(chǎn)業(yè)化的；另一方面，大企業(yè)決策時(shí)間較長(zhǎng)官僚化現(xiàn)象嚴(yán)重，投資風(fēng)格偏向保守，而決策時(shí)效性較差，一項(xiàng)發(fā)明在走完公司內(nèi)部流程以后，往往已經(jīng)沒(méi)有時(shí)效性。
二、商業(yè)銀行
美國(guó)的商業(yè)銀行是獨(dú)立運(yùn)作、自負(fù)盈虧的，并且成功的創(chuàng)立了科技銀行這一模式。而日本和德國(guó)對(duì)于包括科技型中小企業(yè)在內(nèi)的小企業(yè)的支持，基本上采用的是政策性銀行的模式，即由政府對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行擔(dān)?；蛘叨档?，在政府擔(dān)?；蛘叨档椎那闆r下，降低了銀行的風(fēng)險(xiǎn)，但是并沒(méi)有降低項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，容易導(dǎo)致項(xiàng)目篩選等方面的激勵(lì)失誤和道德風(fēng)險(xiǎn)。總體而言這種效率要低得多。
1、直接融資體系下的科技銀行服務(wù)
美國(guó)為科技型中小企業(yè)融資的商業(yè)銀行機(jī)構(gòu)主要代表是硅谷銀行。硅谷銀行完全由民間投資，政府沒(méi)有股份，也不給予補(bǔ)貼。硅谷銀行對(duì)于企業(yè)的貸款完全是以知識(shí)產(chǎn)權(quán)抵押作為基礎(chǔ)的。該銀行通過(guò)與風(fēng)險(xiǎn)投資公司緊密聯(lián)系了解貸款對(duì)象的經(jīng)營(yíng)情況和行業(yè)的技術(shù)趨勢(shì)、通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資與貸款聯(lián)動(dòng)、加上設(shè)計(jì)一系列投資管控機(jī)制，很好地實(shí)行了自身與投資對(duì)象的緊密聯(lián)系，通過(guò)與科技型小企業(yè)的緊密聯(lián)系，協(xié)助其解決管理技術(shù)問(wèn)題、實(shí)施財(cái)務(wù)顧問(wèn)、提供出口幫助，通過(guò)促進(jìn)小企業(yè)的成長(zhǎng)而實(shí)現(xiàn)自身盈利。硅谷銀行能夠通過(guò)市場(chǎng)化運(yùn)行實(shí)現(xiàn)正常運(yùn)營(yíng)并獲取行業(yè)平均利潤(rùn)，2014年硅谷銀行實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)9.5億元，資產(chǎn)收益率13.92%，說(shuō)明硅谷銀行是一家完全成熟的商業(yè)化運(yùn)作的經(jīng)營(yíng)科技型小企業(yè)貸款為主的商業(yè)銀行。
圖1：2010-2014年硅谷銀行經(jīng)營(yíng)狀況
2、間接融資體系下的科技銀行服務(wù)
德國(guó)對(duì)小型科技企業(yè)提供金融服務(wù)的主要是兩家政策性銀行，德國(guó)清算銀行和德國(guó)復(fù)興銀行。德國(guó)聯(lián)邦政府每年向這兩大政策性銀行提供50億歐元的補(bǔ)貼，再由這兩家銀行向與其有業(yè)務(wù)往來(lái)的商業(yè)銀行提供2%到3%的利息補(bǔ)貼，商業(yè)銀行依據(jù)這個(gè)額度向中小企業(yè)提供貼息貸款。這種間接補(bǔ)貼的方式提高了小型科技企業(yè)貸款的可得性，但是不能從根本上改變科技企業(yè)的融資困境，尤其是對(duì)于處于現(xiàn)金流不足、成長(zhǎng)期較長(zhǎng)的科技型企業(yè)，提供不了金融服務(wù)；而且由于這種業(yè)務(wù)屬于政策性業(yè)務(wù)，有很大的財(cái)政的性質(zhì)，無(wú)法調(diào)動(dòng)銀行工作人員的積極性，從而不利于資源配置效率的提高。
日本對(duì)小型科技企業(yè)提供金融服務(wù)的的銀行主要是日本政策金融公庫(kù)。該機(jī)構(gòu)于2008年10月由中小企業(yè)金融公庫(kù)、農(nóng)林漁業(yè)金融公庫(kù)、國(guó)民金融公庫(kù)合并整合而來(lái)。到2015年為止，該公庫(kù)已經(jīng)向日本中小企業(yè)總數(shù)的大約40%提供了金融服務(wù)。但是該機(jī)構(gòu)獨(dú)立經(jīng)營(yíng)狀況存在很大問(wèn)題，在該機(jī)構(gòu)成立后的2009年，虧損66億美元。由于涉及行業(yè)領(lǐng)域眾多，企業(yè)情況千差萬(wàn)別，政策性銀行的人員專(zhuān)業(yè)性嚴(yán)重不足，影響了資金配置效率；再加上服務(wù)客戶(hù)數(shù)量眾多，無(wú)法為中小型科技企業(yè)提供運(yùn)營(yíng)、市場(chǎng)、財(cái)務(wù)等方面的提升，對(duì)于企業(yè)管理技能提升有限。
3、兩種模式的對(duì)比
兩種模式對(duì)比有幾個(gè)方面的差異：
美國(guó)的商業(yè)銀行是市場(chǎng)化運(yùn)行，自負(fù)盈虧的，日本和德國(guó)的商業(yè)銀行是政策性銀行，由政府擔(dān)保和提供補(bǔ)貼，是半市場(chǎng)化行為。
第二，由于政府補(bǔ)貼和干預(yù)的存在，再加上大型商業(yè)銀行機(jī)構(gòu)和操作行為上很難與中小企業(yè)融資需求相匹配，這就導(dǎo)致，容易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，非誠(chéng)實(shí)經(jīng)營(yíng)，虧損了由政府進(jìn)行補(bǔ)貼，缺乏對(duì)銀行的約束機(jī)制。
第三，從實(shí)際執(zhí)行效果上來(lái)看，美國(guó)的科技銀行一直是盈利的；而德國(guó)復(fù)興開(kāi)發(fā)銀行該業(yè)務(wù)嚴(yán)重依賴(lài)財(cái)政撥款，而日本政策金融公庫(kù)則在成立以后就經(jīng)歷了巨額虧損，兩者的獨(dú)立運(yùn)作能力都很欠缺。
三、風(fēng)險(xiǎn)投資
直接融資主導(dǎo)的美國(guó)，在風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作模式基本成熟，而間接融資模式主導(dǎo)的日本和德國(guó)現(xiàn)代體制還有待健全。
美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)建立現(xiàn)代體制。從公司組織形式上來(lái)講，以有限合伙制為主，20世紀(jì)60年代以后2/3的風(fēng)險(xiǎn)投資公司采用有限合伙制的形式。結(jié)合了機(jī)構(gòu)資金和有限合伙人的資金，同時(shí)又實(shí)現(xiàn)有限合伙制，降低了一般合伙人的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，最大限度的激發(fā)了其開(kāi)拓性和冒險(xiǎn)精神。從資金來(lái)源上，保險(xiǎn)資金等機(jī)構(gòu)資金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)，逐漸成為其最大資金來(lái)源，充實(shí)了風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的資金來(lái)源，由于這種資金追求長(zhǎng)期收益，很大程度上決定了風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的行為長(zhǎng)期化。從投資領(lǐng)域來(lái)看，以高成長(zhǎng)的高科技行業(yè)為主，相關(guān)統(tǒng)計(jì)表明，美國(guó)75%以上的風(fēng)險(xiǎn)投資集中在微電子、生物工程、信息技術(shù)等高新技術(shù)領(lǐng)域。從投資對(duì)象的生命周期來(lái)看，根據(jù)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，2004年18%的風(fēng)險(xiǎn)資本投向企業(yè)成長(zhǎng)期，而2014年該數(shù)據(jù)上升到32.7%；投向成熟期的比重則從2004年的40.6%下降到2014年的24.9%。
德國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)未建立現(xiàn)代體制。德國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的主流組織形式是公司制，這種公司通常是大型公司或者商業(yè)銀行的子公司，例如西門(mén)子公司、德累斯頓銀行都設(shè)立了自己的風(fēng)險(xiǎn)投資公司；風(fēng)險(xiǎn)投資公司的主要資金來(lái)自于銀行、保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老金，三類(lèi)機(jī)構(gòu)占比約為65%；德國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資主要投向領(lǐng)域?yàn)閭鹘y(tǒng)行業(yè)，包括消費(fèi)品、鋼鐵、零售等，相關(guān)研究表明，德國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資只有11%的資金投向了高新技術(shù)行業(yè)；從投資企業(yè)的生命周期來(lái)看，投向種子期和成長(zhǎng)期的比例僅為24%。
日本風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)未建立現(xiàn)代體制。日本風(fēng)險(xiǎn)投資公司采用公司制，主要為日本銀行及證券公司等設(shè)立，大約80%的風(fēng)險(xiǎn)投資公司附屬于銀行及證券公司，優(yōu)越缺乏專(zhuān)業(yè)能力，無(wú)法像美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資公司那樣提供管理建議。從風(fēng)險(xiǎn)資本來(lái)源構(gòu)成來(lái)看，2006年約有55%來(lái)自于大企業(yè)、銀行及證券公司，他們延續(xù)了母公司保守的投資風(fēng)格。從風(fēng)險(xiǎn)資本的投資領(lǐng)域來(lái)看，2012年接近70%的風(fēng)險(xiǎn)資本投向了傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)；從投資的階段來(lái)看，2012年投資于種子期的風(fēng)險(xiǎn)資本占全部資本的比重為22%。
美國(guó)、日本和德國(guó)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)制度設(shè)計(jì)都遵循了市場(chǎng)化的原則，設(shè)計(jì)了適合科技型小企業(yè)的上市標(biāo)準(zhǔn)、實(shí)行做市商制度、實(shí)施嚴(yán)格市場(chǎng)監(jiān)管制度、上市核準(zhǔn)制和嚴(yán)格的退市制度。
美國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是一個(gè)相對(duì)成熟的市場(chǎng)，已經(jīng)成為世界股票市場(chǎng)的重要指數(shù)。納斯達(dá)克上市公司總市值與紐約證券交易所上市公司總市值之比從2007年的8.1%上升到2014年底21%；市場(chǎng)運(yùn)行也日趨合理，2015年11月納斯達(dá)克綜合指數(shù)為5116點(diǎn)，比1999年末提高1047點(diǎn)，而市盈率則從1999年末的152倍下降到2015年11月的26倍，市場(chǎng)日趨理性。德國(guó)和日本的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)則顯得不夠成熟，德國(guó)新市場(chǎng)創(chuàng)立于1997年，由于大量公司造假、投資者虧損嚴(yán)重、交易清淡，市場(chǎng)曾經(jīng)于2003年一度被迫關(guān)閉。日本的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)也存在同樣的問(wèn)題。日本的各個(gè)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在活力門(mén)事件以后，股價(jià)大幅下挫、交易者信息上市，證券交易所管理層決定對(duì)原有市場(chǎng)進(jìn)行改組，并新成立JASDAQ市場(chǎng)。
2014年底，比較納斯達(dá)克、英國(guó)AIM和日本佳斯達(dá)克市場(chǎng)，從企業(yè)數(shù)量來(lái)看和資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，以間接融資為主導(dǎo)的日本和英國(guó)愿意按低于直接融資的美國(guó)；從換手率來(lái)看，英國(guó)市場(chǎng)全年不到0.5次，說(shuō)明市場(chǎng)交易冷清。
四、對(duì)比分析
上述分析表明，直接融資國(guó)家科技金融各個(gè)領(lǐng)域的表現(xiàn)基本上都優(yōu)于間接融資國(guó)家，顯得更為成熟。
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